LA IZQUIERDA, LA CRISIS DE DEUDA SOBERANA Y EL EURO

La izquierda, la crisis de deuda soberana y el euro
Álvaro Rein
‘Las soluciones a los conflictos causados por la crisis financiera y el fracaso de los bancos deben de tener en cuenta......los
principios democráticos’ . – Olafur Ragnar Grimsson, Presidente de Islandia
El estallido de la crisis soberana en Europa ha vuelto a reavivar el debate entre la izquierda continental
sobre la naturaleza histórica del proyecto del euro, su viabilidad a medio plazo y la posición que debe
adoptar la izquierda transformadora frente a la moneda única.
Este artículo trata de aportar una crítica constructiva de los argumentos y análisis realizados recientemente
por economistas críticos y de izquierdas. El artículo toma como referencia principal el análisis contenido en
los dos informes publicados en marzo y septiembre de 2010 por el instituto `Research on Money and
Finance (RMF)’, pero tambien aborda análisis publicados recientemente por economistas como Pedro
Montes, Daniel Albarracín, Özlem Onaran, Michel Husson y Costas Lapavitsas [varios de ellos,
recientemente publicados en la revista Viento Sur].
Me centraré en los análisis publicados por RMF porque sintetizan bien la mayor parte de las concepciones,
en mi opinión, fundamentalmente erróneas, pero en las que en estos momentos toma pie una gran variedad
de interpretaciones y propuestas aportadas desde perpectivas críticas de izquierdas.

Las causas de la crisis europea, según RMF
RMF afirma que la crisis económica europea actual tiene dos causas fundamentales. La primera: la crisis
financiera que tuvo sus origenes en los EE.UU en verano de 2007, y que pronto se convirtió en una recesión
global.
La segunda causa sería la acumulación insostenible de lo que RMF llama ‘desequilibrios estructurales`
dentro de la zona euro. Esos desquilibrios traerían su origen en la coexistencia de importantes déficits por
cuenta corriente en los paises ´periféricos´ (principalmente Grecia, Portugal, España e Irlanda) con
importantes superávits por cuenta corriente en los paises del ‘nucleo’ (esencialmente, Alemania). La
persistencia y agudización de esos desequilibrios se explicaría por la incapacidad del grupo de paises
`periféricos’ de competir con Alemania.
Los déficits por cuenta corriente de la periferia, resultantes de esos desequilibrios competitivos, deben por
definición ser financiados de alguna manera, y según RMF, lo son principalmente por flujos de capital
privado procedentes de los paises del ´nucleo´. Tales flujos consisten sobre todo en compras de deuda
privada de los paises periféricos por parte de los bancos de los paises del ´núcleo´.
Como veremos más adelante, según RMF, la principal responsable de que los desequilibrios competitivos
entre ´periferia´ y `núcleo´se hayan acentuado es la existencia misma de la zona euro.
Álvaro Rein: La izquierda, la crisis de deuda soberana y el euro www.sinpermiso.info , 18 abril 2011
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Esta visión de que el origen de los desequilibrios económicos que nos han llevado a la actual crisis ha de
buscarse en la incongruencia original, y por lo tanto, en el ‘fracaso historico’ del proyecto de la moneda
única europea es compartido por otros economistas críticos de izquierda españoles (como Pedro Montes o
Daniel Albarracín) y por neokeynesianos famosos como Krugman o Stiglitz, pero tambien por toda una
corriente de economistas neoliberales.
Más, todavía: según RMF, la creación de la moneda única europea habría propiciado la creciente
‘financiarización’ de la zona euro, facilitando así la financiación de los crecientes déficits por cuenta corriente
de los paises ´periféricos’ y el consiguiente endeudamiento de sus economías.
El termino ‘financiarización’, tan usado como abusado por diversas escuelas de economistas de izquierda,
es definido vagamente por RMF como un proceso, a través del cual el sector financiero adquire cada vez
más peso dentro de la economías en relación con el sector productivo real. El endeudamiento, tanto el
interno como el externo, de una economía sería uno de los indicadores que apuntan a un proceso de
creciente ‘financiarización’ de la misma. RMF define la actual crisis como una crisis de la ‘financiarización’,
ya que la crisis en el fondo tambien refleja la culminación de un proceso de transformación de las
economías capitalistas avanzadas, a través del cual el sector financiero ha ido adquiriendo vada vez mayor
peso.
‘La competitividad’ es una mala explicación de los déficits por cuenta corriente
Para RMF, el aumento de los déficits por cuenta corriente de los paises periféricos, y el paralelo aumento
del superávit alemán por cuenta corriente desde 2000, reflejan la perdida relativa de competitividad de los
primeros frente a Alemania durante estos años. Los economistas, tanto de izquierda como de derecha, que
sostienen este argumento típicamente esgrimen como prueba un gráfico comparando la evolución de los
costes laborales unitarios (CLUs) entre esos paises con base en el año 2000 o 1999. Este gráfico muestra
una linea que cae para Alemania con respecto al valor del indice en el año 2000 y otras lineas que
aumentan para los paises periféricos. Como es sabido, los CLUs son un indicador popular para medir la
competitividad que pone en relacion los costes laborales con la productividad del trabajo.
La teoría de que existe una relación entre la evolucíon de la competitividad y las cuentas corrientes de estos
paises no encaja con una serie de datos. Por ejemplo: no explica porqué si los CLUs de España, como los
de Portugal, como los de Italia, se dispararón desde 2000 con respecto a Alemania en proporción similar, la
cuenta corriente de Italia se mantuvo en déficit ,pero en un nivel estable, mientras que los déficits por
cuentas corriente de España y Portugal aumentaron de manera totalmente desproporcionada. La teoría de
la competitividad basada en los CLUs tampoco explica porqué, a pesar de que los CLUs de Francia
(medidos siempre en relación a los CLUs alemanes) han aumentado muchísimo menos que los de España
y Portugal desde 2000, la cuota de mercado de las exportaciones francesas ha caido en picado desde
entonces, mientras que, en cambio, las cuotas de mercado de las exportaciones españolas y portuguesas
se han mantenido mucho más estables aun habiendo caído también ligeramente.
Si observamos la evolución de la cuota de mercado de cada país de la zona euro atendiendo únicamente al
comercio que se da dentro de la propia zona euro, resulta que la cuota de mercado de las exportaciones
españolas en la zona euro se ha mantenido prácticamente estable en torno del 3.5% desde el año 2000,
mientras que la de Alemania apenas ha aumentado (un 0.2% más durante todo este periodo). La cuota de
mercado dentro de la zona euro de las exportaciones de países como Francia, por ejemplo, ha caido un
1.3% desde el año 2000, a pesar de que los CLUs franceses empeoraron muchísimo menos en relación a
Alemania que los españoles. La cuota de importaciones españolas en Alemania, por ejemplo, también
arroja un perfil relativamente estable y procíclico.
La falta de evidencia empírica que establezca una relación inversa consistente entre la evolución de los
CLUs y la evolución de la cuota de mercado de un país o de su crecimiento económico fue ya en su día
constatada por economistas como Kaldor –en un estudio basado en el período de expansión posterior a la
segunda guerra mundial—, así como en un estudio de Fagerber basado en datos de 1978-94. Esta vieja
paradoja es, en efecto, conocida como ‘la paradoja de Kaldor’ en la bibliografía académica.
La teoría de los CLUs tampoco explica porqué si Irlanda fue el país periférico en donde más aumentaron los
CLUs, fue tambien el pais periférico en donde más crecieron las exportaciones durante el mismo período y
el país periférico en donde menos aumentó el déficit por cuenta corriente.
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Todas estas incongriencias apuntan necesariamente a la existencia de otros factores ignorado por el
simplista análisis que lo fía todo a los CLUs, desde la explicación de la evolución de la competividad, hasta
la de las cuentas corrientes de los paises periféricos.
Como han señalado numerosas veces diversos autores (economistas como David Gros, Charles Wyplosz o
Jesús Felipe y Utsav Kumar, por ejemplo), indicadores como los CLUs no solo son un instrumento deficiente
para medir un concepto complejo y multifacético como la competitividad, sino que, además, suelen servir de
poco a la hora de explicar y predecir la evolución de las exportaciones de un país. Sin embargo, de acuerdo
con la teoría de RMF, la evolución de las exportaciones condicionada por la competividad (medida en base
a los CLUs) es nada menos que el factor principal que influye directamente en la balanza por cuenta
corriente de un país.
Pero ‘la competividad’ no se puede reducir a simples indicadores de precio o coste, ya que existe toda una
dimensión adicional basada en ´la calidad´ diferenciada de los distintos productos que también condiciona el
grado en que un producto nuevo resulta más o menos sustituible por otro en el mercado. Existe toda una
amplia bibliografía académica, no precisamente nueva, que explica cómo el comercio entre economías
avanzadas, como las de la zona euro, solo puede explicarse cada vez más como comercio basado en el
intercambio de productos altamente diferenciados entre sí por su calidad o caracterísicas específicas.
Según esa veterana teoría del comercio internacional son estas caracteristicas ‘únicas’ las que confieren al
productor cierto poder monopolístico sobre su mercancia a la hora de fijar su precio, y por lo mismo, las que
le permiten también financiar costes relativamente más elevados a partir de sus rentas monopolísticas. Esta
condición, sin embargo, no les libra completamente de tener que competir con otros productores que
eventualmente puedan llegar a idear productos de una mayor calidad que el suyo. La existencia de este tipo
de ‘competencia monopolística’ indica que los aumentos de coste o precio de un produco, lejos de reflejar
una pérdida de competitividad, pueden a menudo reflejar una mejora de la calidad del producto, mejora que,
en efecto, lleva al productor a mejorar su competitividad y a aumentar su cuota de mercado.
Lo cierto es que existen también otras teorías del comercio internacional que no se reducen a los costes
laborales, sino que buscan explicar los intercambios comerciales entre países también como resultado de
las decisiones de ciertas industrias y empresas transnacionales de deslocalizar y descentralizar las distintas
fases de su cadena de producción o de sus distintos productos en distintos paises. Un ejemplo clásico, por
supuesto, es el de la industria europea del automóvíl y todo el comercio entre países europeos ligado a la
industria auxiliar y de componentes que va asociada a aquella. Este tipo de comercio es de bastante
relevancia en el caso de España, en donde, tradicionalmente, la cuarta parte de las exportaciones estan
compuestas de automovíles producidos por transnacionales extranjeras, cuyas fébricas, a su vez, importan
numerosos componentes intermedios de otros países de la zona euro.
Otro ejemplo obvio es el del conjunto del comercio intraindustrial relacionado con la decisión de grandes
transnacionales de la informática de utilizar a Irlanda como base exportadora y de importar toda una serie
de productos intermedios que acaban formando parte de productos finales que son reexportados desde
Irlanda.
Curiosamente, a pesar de la ‘rigidez de sus mercados laborales’ y de la falta de ´competitividad´ de la que
son a menudo acusados países como España y Portugal, sus sectores exportadores exhiben en estos
momentos posrecesivos un alto ritmo de crecimiento y un dinamismo que contrasta con el estancamiento de
sus sectores nacionales. La exportaciones de estos países ya casi han recuperado el terreno perdido
durante la crisis y muestran una correlación positiva con las exportaciones alemanas. El gran ausente es
Grecia, que parece ser el único pais de la zona euro en el que todavía caen las exportaciones, a pesar de
que en los anteriores ciclos la evolución de sus exportaciones siempre anduvo positivamente correlacionada
con las de los otros paises europeos. ¿Otro ejemplo del éxito de las políticas de reformas estructurales
impuestas a Grecia por la Comisión Europea, el FMI y el BCE?
En un magnífico artículo académico publicado en febrero àsado, Jesús Felipe y Utsav Kumar explican
cómo, contrariamente a lo que muchos piensan, los CLUs, cuando son calculados en base a agregaciones
del valor añadido para toda una economía o para todo un sector económico, dejan de ser una medida de
competitividad, ya que lo que miden en realidad es la evolución de la distribución de la renta entre capital y
trabajo, en una economía o en un sector, multiplicada por el deflactor de precios de la economía o sector en
cuestion. Éste es también el caso cuando se miden los CLUs en base a la productividad y los costes
laborales de una sola empresa que produce un producto; pero la diferencia fundamental es que cuando se
utiliza un deflactor de precios agregado para toda la economía o todo un sector, en vez de para un único
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producto, la medida resultante de CLUs deja de medirse en unidades reales de un producto específico, y
por lo tanto, pierde sentido como indicador que relaciona la productividad con los costes laborals.
Partiendo de esta premisa, Jesús Felipe y Utsav Kumar descomponen la evolución de los CLUs en cada
economía de la zona euro en sus dos elementos constitutivos: 1) la evolución de la distribución de la renta
entre capital y trabajo en cada país; y 2) la evolución del deflactor de precios en cada uno de ellos. Con esta
perspectiva analítica, descubren que, en todos los paises, salvo en Grecia (en donde la distribución de la
renta destinada a salarios es relativamente estable), la proporción de la renta acaparada por los salarios
cae, y por lo tanto, el principal factor explicativo del aumento/caida de los CLUs es si el deflactor de precios
en los distintos paises aumenta en mayor o menor medida con respecto a la porción de la renta destinada a
los salarios en cada país. De modo, así pues, que el aumento de los CLUs en Portugal, España, Irlanda y
Grecia respecto de Alemania lo que vendría a reflejar estadisticamente es simplemente que el deflactor de
precios ha crecido relativamente más rapido en las cuatro primeras economías que en la última.
Una explicación alternativa a la basada en los CLUs y la competitividad es simplemente que la asimetría en
la evolución de las cuentas corrientes entre los periféricos y Alemania durante estos años se debió más a la
divergencia en el crecimiento de la demanda interna en cada uno de estos países que a divergencias en su
competitividad. Como es harto sabido, el diferencial negativo entre ahorro e inversión interiores en los
paises periféricos se disparó durante estos años tanto por el aumento de la inversión nacional como por el
aumento del consumo interior y la consiguiente caída del ahorro. De acuerdo a la contabilidad nacional, los
déficits por cuenta corriente reflejan exactamente el diferencial negativo entre ahorro e inversión interiores, y
a estos deficits les corresponde por definición contable un superávit en la cuenta de capital que permite su
financiación.
El euro, las contrareformas salariales y los desequilibrios competitivos entre paises
Supongamos por un momento que la teoría de RMF, según la cual el aumento de los déficits por cuenta
corriente de los países periféricos fue resultado de la pérdida de competitividad de éstos en relación con
Alemania, fuera cierta. Pues bien: ¿cómo fue exactamente que la creación de la moneda única pudo
acentuar los desequilibrios competitivos entre la periferia y el núcleo?
El argumento de RMF parece ser que, en general, el marco institucional en el que se ha construido la zona
euro deprime, por su propia naturaleza, los salarios al generar una especie de competencia a la baja en
temas de derechos laborales y salariales entre los paises miembros. De acuerdo a RMF, la relativa caída de
los CLUs en Alemania respecto de los paises de la periferia desde el año 2000 demuestra que Alemania
‘ganó’ esta competencia a la baja.
Mas no se ve porqué el marco institucional en el que desempeña el euro tuvo que que tener más exito a la
hora de reducir salarios en Alemania que en España. Sobre todo considerando que los niveles estructurales
de desempleo en España se mantuvieron mucho más elevados que en Alemania durante todo este período,
lo que induciría e pensar que tendría que haber sido mucho más facil contener el crecimiento salarial en
España que en Alemania. La explicación ortodoxa sería que en Alemania aumentó la productividad mucho
más que en España durante todo este periodo, y que eso explicaría que los CLU cayeran en la primera
mientras aumentaban en la segunda. Pero tampoco aquí se ve qué relación con el euro puede guardar
exactamente el hecho de que la productividad alemana creciera más que la española.
Es verdad: difícilmente podrá negarse ahora la relación tan directa que existe entre el actual marco de la
zona euro y la presión bajista sobre los salarios cuando uno piensa en el caso de países como Grecia,
Irlanda o Portugal, sometidos directamente a los planes de ajuste del FMI/Comisión Europea/BCE como
condición para poder recibir los fondos de ayuda europeos. Baste para convencer de ello una simple lectura
del menu de reformas contenidas en el último Memorandum of Understanding entre FMI/Comision
Europea/BCE y los gobiernos de Grecia o Irlanda.
Pero también es difícil cómo pudo el propio marco institucional de la zona euro, antes de que estallase la
actual crisis, ser capaz de imponer a cada uno de los paises miembros contrarreformas laborales o
reducciones salariales. Sin duda, éste habría sido el sueño de los arquitectos neoliberales de la Comisión
Europea y del BCE. Sin embargo, la historia de las distintas contrarreformas sociales que se han dado en
los paises del euro desde el año 2000 lo que parece indicar es que éstas han obedecido más a situaciones
políticas concretas, que se fueron dando en distintos momentos en cada país, que a la aplicación de planes
detallados articulados a escala europea.
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Las reformas de los mercados laborales que se han ido produciendo desde la introducción del euro, como la
`Hartz IV’ del año 2004 en Alemania, que recortaba las prestaciones de desempleo, o las distintas reformas
del mercado laboral acontecidas en España con anterioridad a la actual crisis (como las de 1994, 2002 o
2006), han obedecido a dinámicas políticas de nivel nacional, y no a la imposición de supuestas directrices
europeas, por mucho que a nivel europeo se haya hablado siempre de manera general de la conveniencia
de ´flexibilizar´los ‘ rígidos’ mercados laborales europeos.
Es verdad que acuerdos como la llamada `agenda o estrategia de Lisboa` del año 2000, cuya meta era ni
más ni menos que convertir a la UE en ‘la economía del conocimiento mas competitiva y dinámica del
mundo para el año 2010’, incluía entre sus objetivos aumentar la flexibilidad de los mercados laborales y
reformar los sistemas de pensiones (salarios diferidos), pero este pacto siempre fue más una declaración de
intenciones por parte de los gobiernos signatarios que un acuerdo capaz de imponer políticas salariales a
los distintos países. De hecho, esta ha sido siempre una de las críticas principales que hicieron del pacto la
Comisión Europea y otros de sus promotores neoliberales. La propia Comisión Europea, a través del
informe Kok de 2004 y del propio Barroso en 2005, básicamente reconocieron que la realización de la
estrategia de Lisboa fue un fracaso precisamente por la incapacidad de Bruselas de imponer sus “reformas”
a los distintos países miembros si los gobiernos de éstos carecían de voluntad política para aplicarlos.
Está claro que, para países como Grecia, Portugal e Irlanda, la invención del Fondo de Estabilidad
Financiera Europea (EFSF, por sus siglas en inglés) ha supuesto que unos paises miembros de la zona
euro se hallen totalmente, y por primera vez en la historia de la UE, a merced de la voluntad y de los
diseños neoliberales de la Comisión Europea y del BCE. En este sentido, los sueños hayekianos para estas
instituciones europeas se han visto por fin realizados gracias a la crisis de la deuda soberana. Sin embargo,
dificilmente podrían esas instituciones tratar de dictar este tipo de políticas a otros países de la zona euro en
estos momentos, y mucho menos al núcleo de Francia y Alemania. Lo demuestra, por ejemplo, el modo en
que Francia y Alemania decidiron ´flexibilizar´el pacto de estabilidad a su antojo en 2005, cuando eran ellos
los que corrían el riesgo de sufrir sanciones.
La política anti-inflacionista del BCE como enemiga del crecimiento salarial
Algunos autores tambien han recurrido a la política antiinflacionista del BCE para tratar de explicar cómo la
creación de la zona euro impulsó una competencia a la baja entre los salarios de los trabajadores de los
distintos países pertenecientes a la moneda única.
De acuerdo con este argumento, la política del BCE contribuía a mantener los niveles de desempleo más
elevados de lo que habría sido el casi, si su política monetaria hubiese concedido menos importancia a
mantener el nivel de inflación por debajo del 2% y más importancia a mantener los niveles de desempleo
bajos. Según esta teoría, al mantener deliberadamente altos los niveles de desempleo, el BCE mantenía
también controlado el crecimiento de los salarios y la inflación. Volviendo a las tesis de RMF por un
momento, no se ve cómo una misma política monetaria puede ser, a un tiempo, capaz de aumentar las
divergencias competitivas entre los paises de la periferia y Alemania y capaz de mantener el crecimiento de
los salarios reprimidos en todos los paises. ¿Por qué la misma política monetaria sería una de las causas de
que aumenten los CLUs en la periferia y de que caigan en Alemania, si precisamente la tasa de desempleo
es relativamente más elevada en el primer grupo de países que en el segundo? Si la explicación la dan, una
vez más, los diferenciales de crecimiento de productividad, no se ve tampoco qué tiene que ver una politica
monetaria única con que aumente más la productividad en unos países que en otros.
La teoría que culpa a la política antiinflacionista del BCE de elevadas tasas de desempleo en la zona euro y
de la consiguiente presión a la baja sobre los salarios asume, además, entre otras cosas, que existe una
relación estable e inversa entre el nivel de desempleo y la inflación, algo –basta pensar en lo vivido en los
años 70— que está en contradicción con la propia experiencia histórica del capitalismo, que enseña
elocuentemente que la relación entre estas dos variables es harto más compleja, condicionada como está
por otros factores (como la productividad, la estructura económica, etc.).
Curiosamente, muchos de los autores que critican la política ‘antiinflacionista’ del BCE han dicho en
numerosas ocasiones que la política ‘del 2%’ es demasiado ‘acomodaticia’ para países acostumbrados a
niveles de inflación relativamente elevados como España, y demasiado ‘restrictiva’ para países como
Alemania. Pero este es un argumento dificil de casar con el que culpa al BCE de seguir una política
monetaria demasiado restrictiva para toda la zona euro. Lo cierto es que el país que más contribuyó a la
creación de empleo a nivel agregado de la zona euro durante la anterior fase ‘acomodaticia’ de la política
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monetaria del BCE (que empezó en el año 2001) fue precisamente España, en donde se crearon 4 millones
de empleos nuevos entre 2001-2007.
Algunos de estos mismos autores dirán que lo que precisamente demuestra esto es que es incongruente
que economías tan distintas como España y Alemania compartan una misma politica monetaria y una
moneda común. Pero es que dentro del proprio estado español tambien conviven regiones caracterizadas
por estructuras y dinamicas económicas totalmente distintas sometidas a una misma política monetaria y sin
embargo esto no es cuestionado. En la actualidad, por ejemplo, Canarias y Andalucia tienen tasas de paro
del 28% mientras que en el Pais Vasco el paro es de un 10%.
Repondrán que esto es cierto pero que a diferencia de la zona euro dentro de España existe un sistema de
tranferencias fiscales de unas regiones a otras que actua como contrapeso a las diferencias intra-regionales
que existen. Lo que es sin duda cierto, y a la zona euro efectivamente le convendría enormemente dotarse
de un sistema de transferencias fiscales entre paises, aparte de una mayor harmonización fiscal. Pero,
contrariamente a lo que comúnmente se supone, eso nada tiene que ver con la cuestión de si es no
congruente el que estructuras económicas diversas compartan una misma moneda, o con la hipótesis de
que esas incongruencias tengan que llevar inevitablemente a la ‘desintegración’ de la zona euro.
¿Desde cuándo es condición necesaria para que dos regiones económicas distintas compartan ‘con éxito’
una misma moneda y una misma politica monetaria el que hayan de tener antes niveles de desarrollo y
estructuras económicas parecidos? La teoría clásica del comercio internacional, sin ir más lejos, sostiene
que la integración comercial entre paises diversos se produce precisamente en base a las diferencias y no
las similitudes entre sus estructuras económicas y niveles de productividad. Es más: nada hace pensar que
ni la integración económica ni la comercial entre dos regiones tengan que conducir inexorablemente a una
creciente similitud en sus respectivos niveles de productividad y estructuras. ¿Si esto no sucede entre las
distintas regiones de un mismo país (ya sea dentro de España, entre el norte y el sur de Italia, entre el oeste
y el este de Alemania o dentro de los EE.UU), donde sí existen mecanismos de transferencias fiscales
intraregionales, por qué habría que pensar que la homogeneidad resulta indispensable entre los distintos
países que forman parte de una unión monetaria?
La relación entre crisis bancarias y crisis soberanas
Tanto Husson como Lapavitsas afirman en sus artículos que la intervención estatal para salvar los bancos
fue lo que transformó la crisis financiera en una crisis de deuda pública soberana europea. Lo fue sin duda
alguna el caso de Irlanda. No es, empero, el caso de Grecia, ni el de Portugal; y sólo indirecta y
parcialmente es el caso de España.
Los bancos griegos y portugueses no tenían realmente problemas financieros significativos –no habían
financiado burbujas inmobiliarias, como en Irlanda y España—, hasta que la crisis de la deuda de sus
gobiernos les cortó el acceso al mercado mayorista de financiación. Como es sabido, cuando el mercado
determina el tipo de interés al que presta dinero a los bancos de un país y valora el riesgo que asume con
ese préstamo, siempre toma como base de referencia el riesgo y el tipo de interés al que puede tomar
prestado dinero el gobierno del país del banco deudor. El mercado siempre asume que si hay riesgo de que
el gobierno de un país se hunda, los bancos de ese país se hundirán con él. Ésta es también, por cierto, la
razón fundamental de que a los últimos a los que interesen las subidas de los intereses de la deuda pública
sean los bancos de ese mismo país: saben que eso repercutirá directamente en los costes de y en su
acceso a la financiación. De aquí que resulten tan absurdas las teorías conspirativas empeñadas en señalar
a los bancos nacionales como responsable de la especulación contra la deuda de sus propios gobiernos.
Al contrario de lo ocurrido en Irlanda, en Grecia y en Portugal fue el problema de la deuda soberana el que
terminó convirtiéndose en un problema para los bancos. El problema de la deuda soberana en estos paises
tuvo su origen principalmente en una caída en picado de la recaudación fiscal de los gobiernos provocada
por la crísis económica. Eso mismo sucedio también en otros paises que no se vieron afectados del mismo
modo por la crisis soberana, pero en el caso de Irlanda, como en el de Grecia y Portugal, la enorme
dependencia de la financiación extranjera de sus mercado de deuda pública –que refleja la enorme posición
deficitaria de la balanza de sus cuentas corrientes— añadía un factor de riesgo considerable.
En el caso de España, la caída en picado de la recaudación fiscal del gobierno provocada por la crisis
económica fue asimismo una causa importante del estallido de la crisis soberana. Pero tambien es cierto
que esta caída en la recaudación fiscal iba estrechamente ligada a la caída del sector inmobiliario y del de la
construcción, que arrastraron consigo a la economía, y a los que se hallaba muy expuesto el sector
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bancario nacional. Con todo y con eso, al contrario que en Irlanda y a pesar de que el sector bancario
español tambien acumula importantes riesgos, lo cierto es que la crisis soberana no estalló luego de una
crisis del sector bancario español, sino antes. Porque el caso es que la tan augurada ‘crisis bancaria
española’, al contrario que la irlandesa, tiene todavía que materializarse. La crisis de la deuda pública
española, en cambio, sí que ha limitado notablemente el acceso al mercado mayorista de las entidades
bancarias españolas, aumentando de manera despropocionada su dependencia respecto de la financiación
del BCE del mismo modo que ha sucedido con Portugal, Grecia e Irlanda.
Los bancos centrales y la ´monetización´de los déficits públicos
Otro malentendido terriblemente extendido entre los economistas de izquierda en todo este debate consiste
en pensar que al banco central estadounidense, ´la Fed´, le está permitido ´monetizar los déficits públicos´
porque compra deuda pública norteamericana (los famosos programas bautizados como QE1 y QE2 por el
mercado), y en cambio, al BCE, no; de lo que infieren que un objetivo deseable sería que el BCE pudiese
hacer lo que hace la Reserva Federal.
Tanto los estatutos de la Fed (sección 14 del Federal Reserve Act) como los del BCE (artículo 21.1 de su
Estatuto y artículo 123 del Tratado de Lisboa) prohíben expresamente a los dos bancos centrales comprar
directamente deuda pública de sus gobiernos centrales, aun autorizándoles a comprar este tipo de deuda si
las compras se realizan en los mercados secundarios.
Quienquiera que haya estudiado economía, recordará de su primer año de carrera la lección de que los
bancos centrales influyen en los tipos de interes inyectando la liquidez que necesita el sistema bancario
(normalmente, para poder financiar el dinero al contado que deben comprarle al banco central) mediante
compras de bonos del gobierno central a los bancos.
Este ejemplo de las clases de primer año de carrera está en gran medida basado en la experiencia concreta
norteamericana. Efectivamente, las compras de deuda pública en el mercado secundario eran ya (antes de
la crisis y del QE1 y QE2) el método tradicional por el cual la Fed inyectaba regularmente liquidez en el
mercado interbancario para suplir la demanda estructural de liquidez de los bancos generada por la
necesidad que tienen estos de comprarle el dinero en contante al banco central. El BCE tradicionalmente ha
inyectado liquidez en el mercado interbancario a través de préstamos contra colateral en forma de títulos del
estado o de entidades bancarias (las llamadas simultáneas o repo), pero podría perfectamente haber hecho
lo mismo a través de compras directas en el mercado secundario de deuda pública, tal como se lo permite
también su estatuto.
El método concreto por el que se inyecta liquidez –compras directas en el mercado secundario o repo de
deuda pública o privada— es irrelevante, ya que lo que se está haciendo es simplemente satisfacer una
previa demanda estructural de liquidez del sistema interbancario. La razón por la que muchos bancos
centrales dan preferencia a la deuda pública, en vez de a la privada, como instrumento usadero para
inyectar liquidez se debe, por lo pronto, a que el mercado de deuda pública suele ser el mercado de titulos
más grande y más liquido; y luego, al hecho de que el riesgo de impago que asume el banco central cuando
inyecta liquidez a través de la compra de deuda pública es relativamente menor.
Los programas adicionales de compras de deuda pública norteamericana que lanzó la Fed durante la crisis
(el QE1 y QE2) no tenían nada que ver con un supuesto intento de la Fed de ´monetizar el deficit´ del
gobierno estadounidense. Esos programas se lanzarón cuando la Fed había ya reducido su tipo de interés
de referencia hasta el nivel màs bajo posible (a una banda entre el 0-0.25%). Habiendo agotado toda su
política de estímulo monetario basada en las bajadas de los tipos de interés a corto plazo, la Fed se dispuso
a continuar presionando a la baja los tipos a largo plazo mediante un aumento masivo de la liquidez a través
de la compra de cantidades adicionales (nunca ilimitadas, y siempre fijadas de antemano) no sólo de deuda
pública norteamericana, sino también de títulos de deuda privada (como las Mortgage Backed Securities), y
aunque en menor medida, también de titulos de deuda de las agencias Freddie Mac y Fannie Mae.
El BCE lanzó un programa de compra de títulos de deuda pública en los mercados secundarios de deuda
de los países perifericos de la zona euro (llamado el SMP) en Mayo del 2010 con el objetivo de intervenir y
tratar de estabilizar estos mercados de deuda cada vez que se desplomaban sus precios. Hasta la fecha, ha
acumulado ya una cartera nada despreciable valorada en 77.000 millones de euros en deuda pública
periférica atraves del SMP. Tampoco aquí tiene este programa nada que ver con la famosa ‘monetización
de los déficits públicos’, sino que su objectivo es estabilizar la prima de riesgo de países muy concretos.
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Así pues, en resolución, el hecho en sí de que un banco central compre o no deuda pública no tiene nada
que ver con la llamada ´monetización de los déficits fiscales de los gobiernos´, si por este concepto se
entiende la financiación ilimitada del deficit fiscal de un gobierno por parte de un banco central a traves de la
creación de dinero nuevo por parte del banco central.
Otro malentendido consiste en pensar que una supuesta monetización del deficit público es
automáticamente inflacionista. Pero la creación de dinero sólo puede ser inflacionista cuando está
relacionada con el gasto en la economía, y el aumento del gasto, a su vez, sólo puede presionar al alza la
inflación de manera sostenida, si y sólo si la economía se halla en una situación tal, que todos sus recursos
productivos están ya empleados a plena capacidad. Cuando la economía se halla en un estado de recesión,
con numerosos recursos productivos ociosos, un aumento del gasto aumentará el grado de utilización de
recursos que previamente habían dejado de ser empleados en la producción. pero no llevará a un aumento
sostenido de los precios. Por eso cuando, pongamos por caso, el Banco de Inglaterra ideó su programa de
compra de deuda pública, calculó la cantidad de esta deuda que tenía como objetivo comprar en base a su
estimación del output gap o hiato de resultados –el nivel de ociosidad de los recursos productivos realmente
disponibles de una economía— de la economía británica.
Sobre la independencia de los bancos centrales
Algunos economistas de izquierda también han argüido que el problema es la supuesta ´independencia´del
BCE’, que le exime del control democrático y, ofuscado por su obsesión con la inflación, no le priva de la
posibilidad de comprar deuda para apoyar a los gobiernos de la zona euro. Según estos autores, el BCE
debería ser más como la Fed y menos `independiente´.
Sobre este tema basta aclarar que tanto la Fed como el BCE son bancos centrales independientes. El
dueño formal de la Fed es el Congreso de los EE.UU (no el gobierno), pero éste le ha dado un mandato a la
Fed (incorporado a sus estatutos) y le ha delegado la autoridad para aplicar ese mandato según le acomode
y llevar a cabo la política monetaria. A partir de propuestas del Presidente de los EE.UU es el Congreso
quien tiene el poder formal de aprobar o no la elección de la mayoría de los miembros que componen el
comité que decide la política monetaria de la Fed de manera independiente. En el caso del BCE, su dueño
es el Consejo Europeo de jefes de gobierno y de estado, que es el que ha autorizado su mandato y sus
estatutos (y el que los puede cambiar), siendo también el que elige a su presidente y a los demás miembros
de su consejo de gobierno. El Consejo Europeo, al igual que el Congreso de los EE.UU, ha delegado en el
BCE la autoridad para aplicar su mandato y desarrollar la política monetaria: en eso consiste su
´independencia´.
Los distintintos gobiernos que componen el Consejo Europeo han decidido, por cuestiones de principio,
controlarse unos a otros, y no interferir en el modo en que el BCE desarrolla su mandato: eso es lo que
quiere decir respetar su ´independencia´; pero si quisiesen, nada les impediría formalmente acabar con ella,
siempre que estuviesen todos de acuerdo en hacerlo. Eso no es óbice para que, de vez en cuando, algunos
primeros ministros o jefes de estado critiquen en público al BCE; pero siempre que esto pasa, Alemania u
otros gobiernos salen en defensa del BCE, y la cosa queda en nada.
La cuestión de la independencia de los bancos centrales es, en realidad, análoga a la de la función del
estado bajo el capitalismo. El capitalismo, por definición, está compuesto de intereses particulares o
capitalistas específicos que se hallan en competencia y conflicto permanente entre si. Precisamente por eso
precisa el capitalismo de la ´independencia´del estado (independencia repecto de los intereses de los
capitalistas particulares): para proteger el sistema en su conjunto de los intereses contradictorios de los
capitalistas particulares. Por el bien de los intereses comunes de los capitalistas, el sistema capitalista
también necesita de la ‘independecia’ del banco central, a fin de protegerse de los intereses inmediatos de
los capitales particulares.
Los intereses contradictorios de los capitalistas se evidencian, por ejemplo, cuando el capital industrial pide
a gritos que el banco central le mantenga los tipos de interés bajos para ayudarle, o cuando los bancos con
más problemas le piden lo mismo porque su supervivencia depende de los costes bajos de refinanciación. Y
eso sucede al mismo tiempo que los bancos más fuertes y los fondos de inversión le piden al banco central
que suba ya los tipos para que puedan mejorar sus márgenes de explotación financiera. El papel del banco
central ‘independiente’ consiste en sobreponerse a todos esos intereses encontrados. y tratar de pensar en
lo que realmente conviene a la estabilidad y el buen funcionamiento del sistema en su conjunto.
Álvaro Rein: La izquierda, la crisis de deuda soberana y el euro www.sinpermiso.info , 18 abril 2011
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Esta lógica es tambien la que en el fondo da razón las decisiones que ido tomando el BCE durante la crisis.
El BCE no decidió comprar deuda pública periférica o inyectar liquidez para proteger las carteras de los
bancos alemanes o ayudar a enriquecer a los ‘especuladores de deuda pública’. El BCE hizo siempre estas
cosas, sólo cuando pensaba que la estabilidad del capitalismo financiero de la zona euro en su conjunto
estaba en juego.
Tomemos como ejemplo la oposición del BCE a que los bancos Irlandeses puedan aplicarle una quita a su
deuda senior. Ni cabe duda de que eso ayudaría a los bancos irlandeses y de que el impacto sobre los
acreedores individuales seria seguramente mínimo, ya que en proporción a la cartera global de la mayoría
de los bancos acreedores esta deuda representa una proporción ínfima del total, además del hecho de que
una gran parte de los acreedores probablemente son bancos británicos y no de la zona euro. El BCE, sin
embargo, se opone frontalmente a eso, porque piensa que tal medida sentaría un precedente peligroso para
el sistema financiero en su conjunto y llevaría al mercado a demandar una prima de riesgo añadida a la
deuda senior de todos los bancos de la zona euro para compensarles ante este riesgo.
Que el BCE vele por los intereses generales del capitalismo financiero de la zona euro, no quiere decir, por
supuesto, que tenga siempre claro cómo se hace eso, ni que todos los mienbros de su consejo de gobierno
estén siempre de exactamente acuerdo la mejor manera de alcanzar este objetivo. Lo que está claro es que
el objetivo de defender los intereses generales del sistema del mejor modo posible tambien podría dar
cabida a apoyar medidas como la restructuración (o el impago parcial) de la deuda pública de los paises
periféricos, contrariamente a lo que parecen pensar algunos en la izquierda.
La posibilidad de que Grecia cometa un impago o restructure radicalmente su deuda, por ejemplo, ya hace
tiempo que ha sido descontada por el mercado en el precio al que valora los bonos griegos, por mucho que
las autoridades europeas se nieguen a reconocer tal posibilidad. Y de acuerdo con algunas estimaciones, el
mercado está actualmente descontando con una probailidad que ronda el 60% que Grecia cometa un
impago y realice quitas de al menos el 50% del valor nominal de su deuda. Hablar de ´impago dirigido por
los acreedores’ como la opción ´light´ y plantear, frente eso, el ‘impago dirigido por los deudores’ como la
única opción radical respetablemente de izquierda, según hace Costas Lapavitsas, no tiene mucho sentido,
cuando parece que el mercado hace ya tiempo que, con el sufragio de sus precios, se ha anticipado a la
opción que propugna ese sector de la izquierda radical. Este voto del mercado no tiene nada que ver,
huelga decirlo, con principios de justicia, sino con un simple analisis realista de sostenibilidad que indica que
para maximizar las posibilidades de que Grecia algún dia devuelva al menos parte de su deuda es
necesario que se ‘libere’ tambien de una parte de ella.
Salirse del euro o gobernarlo de manera alternativa
El debate sobre las causas de la actual crisis soberana europea ha llevado a algunos a plantear que la
alternativa más favorable para la clase trabajadora tiene que construire a partir de una salida del euro.
Sobre este punto, los argumentos de Husson me parecen bastante más razonables que los de Lapavitsas.
Para empezar, si Grecia, por ejemplo, se saliese del euro ahora mismo, no cabe duda de que el tipo de
interes que tendría que pagar sobre su deuda se dispararía todavía más para compensar a los acreedores
del riesgo adicional de una devaluación (seguramente inevitable) de su nueva moneda con respecto al euro.
Grecia tendría que financiar las amortizaciones de su deuda ya existente acudiendo al mercado con nuevas
emisiones. Suponiendo que todavía quedase alquien en el mercado dispuesto a comprar estas nuevas
emisiones de deuda, y a asumir el riesgo una vez que la UE le hubiese retirado todas las ayudas y garantías
implicitas a la deuda griega por haberse salido del euro, Grecia tendría que colocar sus nuevas emisiones a
tipos tan elevados, que sólo harían que su deuda fuese todavía menos sostenible a medio plazo de lo que
es ahora. Es dudoso que una devaluación incentivara lo suficiente las exportaciones (que por otro lado
están ya creciendo de manera acelerada en Irlanda y Portugal, como en España, aunque no en Grecia) a
medio plazo como para compensar el brutal ajuste que se produciría en el poder adquisitivo de los hogares,
en el gasto y en el crédito interno para reducir el deficit por cuenta corriente una vez que se hubiese perdido
el acceso a la financiación externa.
¿Controles de capital? ¿Nacionalizaciones de la banca? El problema aqui es que con un deficit por cuenta
corriente del tamaño del que existe actualmente en Grecia el país simplemente no puede prescindir de
grandes flujos de capital externo para financiarse, a menos que se produzca una contracción significativa de
la demanda interna. ¿Quién va a querrer meter más dinero en un país de donde no lo va a poder sacar
luego y que amenaza con un impago de dimensiones desconocidas? ¿Sería menor el problema de
refinanciación de las amortizaciones, si se restructurara la deuda y se aplicara una quita radical? Sí, pero no
Álvaro Rein: La izquierda, la crisis de deuda soberana y el euro www.sinpermiso.info , 18 abril 2011
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haría desaparecer el problema de cómo continuar financiando el enorme deficit fiscal que mantiene el
gobieno griego en la actualidad para poder seguir funcionando.
La alternativa, a mi parecer, tiene que estar basada en mantener las ayudas que actualmente recibe Grecia
de sus socios de la UE para protegerse de la necesidad de tener que acudir al mercado de capital privado y
así ganar tiempo. Pero en vez de plantear como condiciones para recibir esta ayuda un programa de ajuste
neoliberal que lo único que está consiguiendo es deprimir aún más las perspetivas de crecimiento de la
economía griega –lo cual. al final, también aumenta la probabilidad de impago—, estas ayudas pueden
estar basadas en un programa alternativo que ataje los problemas estructurales de la economiía griega en
base a reformas socialmente progresistas. En vez de ser dictado por sus socios de la UE, este programa se
podría elaborar mdiante un proceso democrático con destacada participación de los sectores populares
griegos. Este programa por supuesto que también podría incluir un quita y una restructuración de la deuda
para hacerla más sostenible y liberar así el dinero público necesario para financiar reformas alternativas de
caracter progresista.
¿Pero cómo responderían los mercados? Los mercados lo que quieren ver es que la sostenibilidad de la
deuda en estos paises (y por lo tanto, tambien la probabilidad de recuperar su dinero) mejora a medio
plazo. Esta sostenibilidad de la deuda sólo mejorará, si se consigue que estas economías vuelvan a crecer
de manera significativa y esto es precisamente lo contrario de lo que estan consiguiendo actualmente las
polítical neoliberales que recortan todavía más la demanda interna y restringen el crecimiento.
¿Es este un objetivo imposible de realizar? Para empezar, haría falta que el gobierno actual ‘socialista’
griego fuese sustituido por otro que, en vez de mostrarse partidario de una política económica neoliberal
para salir de la crisis, se empeñase en contruir alianzas con los gobiernos de los otros paises en situaciones
parecidas (Irlanda y Portugal) para plantear a nivel de la UE un programa alternativo al ajuste neoliberal.
Este gobierno tambien tendría que tener el valor de dirigirse directamente a las clases trabajadoras de los
paises acredores y explicarles que a ellos tampoco les interesa a medio plazo que se les impongan ajustes
neoliberales a los trabajadores de los paises periféricos. No les interesa, por la sencilla razón de que el
ajuste neoliberal en la periferia de Europa servirá de justificación y de trampolin para aplicar tambien
politicas neoliberales en los paises acreedores. Los gobiernos de los paises acreedores de hecho ya
advierten a sus trabajadores de que, para evitar convertirse en ‘peifericos’, ellos tampoco tienen otro
remedio que aplicar reformas neoliberales ‘preventivas’.
El discurso que debe hacerse oir es que el principal problema de la clase trabajadora alemana no es
minimizar la financiación, atraves de sus impuestos, de ayudas para mantener a flote a la periferia y
asegurarse de que les devuelvan el dinero lo más rapido posible. Al contrario: el principal peligro para sus
intereses es olvidarse de que al final comparte los mismos intereses con los trabajadores de la periferia y de
toda Europa y que esos intereses son diametralmente opuestos a los de las élites políticas y económicas de
sus países, empeñadas en dividirles y separarles de sus herman@s de clase.
Álvaro Rein es el heterónimo de un analista económico y financiero que colabora regularmente con Sin Permiso en temas de la
Unión Europea.